好想回家 中概股对A股“相思成潮”

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田歌集团首席运营官麦施恩

创业板的平均市盈率是114倍！据说这个平均市盈率是世界上最高的。

相应地，阿里巴巴、百度和腾讯的市盈率分别只有48.75倍、31.56倍和50倍。

在美国和香港上市一度被认为是中国互联网公司在资本市场的最佳路径。现在，在a股热的影响下，这个概念不再“正确”。早些年，成功上市并被视为赢家的中国股票，如今被近乎每日涨停的红色k线逗乐了。

现在，他们想要回它。

让我们退出市场吧

田歌集团仍在等待风来，嘉园的退市计划也在讨论之中。

2014年7月9日，9158母公司集团首席执行官傅带着怀孕的妻子赴港摇铃时，他可能没有想到，不到一年的时间里，他就受到了投资者的密切质疑，“你想退出市场吗？”。

2015年4月初，在财务报告沟通会上说，很多a股公司的CEO都在找他，他越来越感受到股东的压力。他说他希望有一天能回到a股。

田歌集团执行董事兼首席运营官麦施恩告诉《新京报》记者，“回归”仍处于规划阶段，实际上还没有得到推广。“监管机构正在考虑‘小红股’结构直接上市的可能性。如果你能在这两个地方成为上市公司，那就更合适了。”

田歌集团仍在等待风来，嘉园的退市计划也在讨论之中。

2015年3月3日，嘉园宣布公司董事会已收到宏利联合创业投资基金的非约束性私有化要约，并计划以每股普通股3.58美元的价格购买不属于宏利基金的流通股。

不难理解，嘉园会有退市的想法。2011年5月11日，嘉园在“中国第一相亲股票”的光环下在美国纳斯达克上市，当日跌破11美元的发行价。本周，股价徘徊在5美元至6美元之间，已经减半。

在嘉园创立的“灵魂人物”和“小龙女孩”龚海燕，在公司上市一年后选择了退出管理层，甚至在今年3月宣布彻底离职。现任ceo吴广林负责管理从空离职的职业经理人，实现利益最大化已经成为董事会的目标。

“当公司成熟到一定阶段，面对创始人的离职和被职业经理人接管，有必要考虑什么才是符合股东利益的。股价低显然是需要解决的问题之一。”嘉园的一位知情人告诉《新京报》记者。

“私有化对资本的需求很大。最初的股东可能没有足够的钱私有化。投资者可以在私有化过程中套现，而资本已经支付了溢价。在私有化过程中，新股东可以期待新的利润，并在公司上市后获利。”零点二研究院的分析师张琪说。

对田歌集团而言，目前的股价实际上还过得去，截至周三收于5.85港元，高于5.28港元的发行价。

然而，如果我们回头看看a股，与田歌同属于表演模式的六个房间被宋诚演艺(报价300144，咨询)收购，但后者的股价持平，迎来了持续的飙升。与最近3月中旬的股价相比(M&A新闻披露前后)，宋诚的演艺事业翻了一番多。

我们被低估了

“在美国市场，没有哪家公司能与嘉园完全一样。他们无法想象。”

自上市以来，嘉园的财务报告没有发现任何业绩漏洞，业绩稳步增长。以2014年为例，从第一季度到第四季度，公司净收入分别增长了20.5%、21.8%、25.5%和29.9%。

与经常报告巨额亏损的互联网公司不同，嘉园继续盈利。2014财年全年，公司净收入为6.14亿元，净利润为2010万元。

嘉园内部人士认为，美国股票投资者未能充分理解嘉园的模式是公司估值过低的重要原因之一。“在美国市场，没有哪家公司与嘉园完全一致。他们无法想象中国有如此巨大的相亲市场及其商业价值。”

根据易观国际智库发布的最新研究报告，经过十多年的发展，中国的网络婚恋产业已经进入快速发展时期。2014年第四季度，国内市场总收入达到6.25亿元，同比增长44.7%。嘉园排名第一。

美国约会网站Match可以说是在线相亲的先驱。用户主动设置理想对象的条件和选项，这些条件和选项由数据库匹配。盈利模式是收取会员费。嘉园的收入很大程度上取决于用户购买邮票的情况。也就是说，当用户交朋友和收发信件时，平台会收取一定的费用。

与嘉园相似，田歌集团的展示模式并不为内地以外的资本市场所理解。

“田歌的实时视频展示模式可以说起源于中国，发展于中国，成长于中国。”傅对说:

田歌集团拥有两个主要的实时社交视频社区，9158和新朗秀。平台上有大量的特色主播和铁杆粉丝，他们主要依靠向用户出售虚拟商品的虚拟货币来获取收入。首次公开募股的毛利率接近90%。

付认为，中国一些科技企业的商业模式非常独特，世界其他地区没有可比的企业。在线视频社交模式在中国的流行被解释为满足了二三线城市网民的娱乐需求。

根据田歌集团4月17日发布的公告，建议股东批准董事行使回购权利，回购股份可达1.25亿股，相当于目前已发行股份的10%。“回购股票符合公司和股东的最大利益。回购股份可能会增加每股净资产值和/或每股收益。”根据公告。

在二级市场回购股票是上市公司在市场形势不好时用来提振投资者信心的常见做法。根据田歌集团的公告，在2014年12月至2015年2月期间，该集团进行了20多次大、小规模回购，平均每2-3天回购一次。涉及的总金额约为3，340万港元。

艰难的决定

回到中国是一段漫长的旅程:退市、拆除vie结构、等待上市和排队……那时a股还热吗？

许多中国股票认为，回报的时机已经到来。不仅仅是因为a股市场的火爆，还因为政策暖风的吹拂。

2015年3月，全国人大召开，“创造者”、“大众创业、创新”和“互联网+”被纳入政府工作报告。互联网科技界惊呼:春天来了！马、雷军、等it企业家表示“特别兴奋”。

5月7日，国务院发布了《国务院关于大力发展电子商务、加快培育新经济动力的意见》，特别指出要研究鼓励合格互联网企业在中国上市等相关政策。

同一天上午，李克强总理出现在北京中关村创业街，坐在一家3w咖啡厅，品尝了一杯鲜花咖啡。

暖风在吹，但“退市再上市”涉及巨大的利益调整，上市公司是否回归是一个艰难的选择。

“主要取决于股东的意愿，如果他们坚定地回来，他们会合作。现在我正从各个角度认真考虑，一切都很谨慎。”傅告诉《新京报》记者。同样，嘉园官员也拒绝对私有化邀请置评。

你不能一夜之间回来。

2015年1月2日，在纳斯达克(NASDAQ)上市的中国游戏公司完美世界(Perfect World)宣布，已收到池玉峰董事长的私有化提议，预计将于今年下半年完成。完美世界是中国证券交易所提议私有化的第三家网络游戏公司。

但迄今为止，从开始退市的前两只游戏股票来看，回归a股的道路仍不明朗:巨人网络于2013年11月宣布私有化，去年7月完成私有化并正式退市，此后一直没有动静。2014年1月，盛大游戏开始私有化，此后，私有化财团进行了几轮调整，但折腾至今未果。

踏上回归之路是另一段漫长的旅程:退市、拆除vie结构、调整组织结构、等待上市和排队。当时a股市场是否光明还不得而知。

“如果你去主板，主板需要三年的利润。许多迫不及待的公司倾向于选择走后门，通过重组和并购尽快重返a股市场，这在时间上相对较短。”傅对说:

从公开信息来看，在美国股市退市两年后被列为海外“第一只中国传媒股票”的分众传媒选择了借壳。

对于每个公司来说，情况是不同的，有必要根据自己的情况做出风险决策。

以嘉园为例，其竞争对手Lily.com刚刚大力引进内资，释放了国内上市的信号。4月20日晚，盛达矿业有限公司(报价000603，咨询)和胡大有限公司(报价600257，咨询)同时宣布，分别投资8000万元和2500万元对Lily.com进行扩股增资..这被解读为两家公司争夺a股“第一网上婚介份额”。

这是另一场大赌博。

■背景

关于海外上市和竞争的事情

Vie，即协议控制模式。虚拟企业架构在中国互联网企业中应用广泛，大多数海外上市公司都采用虚拟企业架构。

这种结构通常是一个国内公司和一个海外公司，海外公司通过签署协议控制国内公司。内资公司持有公司在中国经营的许可证和授权证书，如icp证书(经营网站需要的网站经营许可证)，只能由内资公司持有，而境外公司是境外控股公司，其股份可以出售给境外投资者，是境外上市的主体。

大多数早期的中国互联网公司之所以成为“外资公司”，是因为它们接受了海外融资，因此它们必须采用vie架构。事实上，vie架构是这些互联网公司实现“大陆运营、海外上市”的关键，但vie架构成为他们回归a股的障碍。

目前，国内资本市场对虚拟企业架构的合规性还没有定论。4月28日，商务部新闻发言人沈丹阳表示，vie建筑是一个备受关注的话题，有其历史和客观原因。《外商投资法》草案需要国务院和全国人民代表大会审议。在审查过程中，它将经历修订和改进的过程，因此现在判断使用vie架构投资特定领域是否合法还为时过早。

■延伸

中国股市回归中国:去高富帅输给当地丝绸

乐视(报价300104，咨询)的市值是优酷的8倍，是迅雷的8倍；根据分析，英美烟草可以通过“两地上市”的方式进行回报

如果找不到一个完整的基准，比较一下同一领域的几家公司的估值，它们分别属于美股和a股，我们就会明白为什么出海“高富帅”的心理落差如此之大。

截至昨日，国内互联网视频行业领军企业优酷土豆的市值为32.48亿美元(约合200亿元人民币)，乐视的总市值超过1600亿美元，是前者的8倍；暴风科技(报价300431，咨询)的市值为300亿元，是迅雷5.7亿美元(约35.38亿元)市值的8倍。

以a股游戏公司为例，目前Palm Technology(报价300315，咨询)的市值为400亿元，中青宝(报价300052，咨询)为90亿元；市盈率分别是137倍和417倍。在美国上市的完美世界的市盈率只有9倍，市值为9.53亿美元(约合59亿元人民币)。

暴风和乐视让中国股市吃醋

“a股市场的估值非常高，但同类美国股票更便宜。”PICC资产管理有限公司研究员陈野表示，他个人认为，“暴风城和乐视对同类型海外上市公司有很大的正面示范作用。一个比较，感觉被虐待和低估，将不可避免地不愿意。因此，它刺激了返回的冲动。”

除了田歌集团之外，已公开宣布私有化进程或表示愿意由公司高层管理人员重返a股的中国股票还包括分众传媒、巨美优品、九邦数码、雪达教育等。

久邦数码于2013年11月22日在纳斯达克上市。上市后9个月，该股跌破发行价，此后从未恢复。目前，它是4.79美元，不到发行价的一半。今年4月，九邦数码的两位高管发出了私有化邀请。

自上市以来，聚美友产品经常被出售假冒产品的谣言所困，并被机构认定为空产品。以朱梅为代表的中国证券交易所在美国的丑闻不断受到巨大压力，这也是其回归的原因之一。

蝙蝠还是有办法回来的

2014年，互联网巨头JD.com和阿里在美国上市。从中国市场的角度来看，这是海外优势资源的流失。据业内人士透露，阿里巴巴对美国的访问创造了历史上最大规模的ipo，这深深触动了监管当局。

一些尚未在海外上市的公司可以更直接地选择在国内上市。

莉莉。com、荣360、天涯等。解散了vie，打响了a股上市的第一枪。中国在线(报价:300364，咨询)，首只数字出版股票，于1月21日在创业板上市，也解散了原来的vie，回归a股。其发行价为6.81元。上市后，该公司曾推出22个每日涨停板，现在股价已超过130元。

新三板已经成为科技股的新选择，天涯社区，一个成熟的中国在线社区，正计划上市新三板。“中国正在加紧建设新的第三届董事会，注册制度预计将于今年登陆并推出转让制度。如果一家科技公司在中国上市，却没有盈利，那么就没有必要走出去。”Zero2IPO研究中心的分析师张琪说。

“此外，国外市场更加成熟，对增长和盈利能力有全面的考虑。对合规性的要求将更加严格，企业的成本和压力也相对较大。”张琪说道。

长期以来，腾讯、百度等国内科技巨头多次表达了重返a股的考虑和意愿，但陈野个人认为不太可能。“这种公司本身就有一个很大的海外板块，完全私有化的成本非常高。”

不过，他也表示，不排除大公司在再融资和增发股票时，会采取两地上市的方式。“高估值意味着融资可以低成本进行，公司本身也有这样做的动机。”

■对话

“生活不是回归现实的障碍”

田歌集团执行董事兼首席运营官麦施恩接受了《新京报》记者的专访，并表示希望重返a股市场

4月初，刚在香港上市10个月的集团首席执行官傅表示，希望有朝一日重返a股市场。这一声明引发了资本市场的震惊。为什么田歌集团想“回家”？田歌集团执行董事兼首席运营官麦施恩表示，在田歌，超过99%的用户、主播、代理和投资者来自中国，因此他们希望重返a股市场。

新京报:统一计划进展如何？

麦施恩:目前还处于规划阶段，没有实际进展。未来是除名和重新列名，这还没有确定。

我们一直在与国内证券交易所和券商沟通，了解到监管机构正在考虑在“小红股”架构下直接上市的可能性。在这两个地方都成为上市公司更合适。从操作上来说，扩大国内外投资者进行不同的投资也是一个更好的方案。

新京报:没有必要拆除vie架构？

迈·施恩:是的。阿里巴巴海外上市后，国内市场受到了极大的震动。我们也在积极沟通和联系，并期待着回到a股。

新京报:竞争结构会成为这些中国股票回归的障碍吗？

麦施恩:在那些日子里，建立vie需要时间和精力，因为中国的互联网国内资本进入机制，这是现在不需要的。

拆除vie与建立vie基本相同，但这是一个反向操作过程。不会成为实际的障碍。

新京报:考虑回归a股的中国股票有什么共同点？

麦:主要原因是这些中国股票的客户、用户群体、整体团队和主要市场都在中国。当时，海外上市是最后手段——轻资产互联网公司在中国上市不受支持，需要一定的资产和利润。由于不符合国内上市条件，接受了美元基金的投资，资本市场的出路在于海外上市。

因此，现在回来是很正常的。环境越来越宽松，创业板的利润要求降低，对审计的要求大大放宽，甚至向互联网行业倾斜。许多公司发现自己能够满足国内上市的要求。

■消除疑虑

1你为什么想回来？

中国股票在美国市场被严重低估，大多数互联网公司的国内估值远高于海外市场。

华泰联合总裁刘小丹表示，中国证券交易所在美国市场被严重低估，大多数互联网公司的国内估值远远超过海外市场，除非它们拥有英美烟草(bat)等垄断市场优势，或者海外市场拥有强大的标杆企业，以便海外市场能够轻松了解你的商业模式。因此，许多中国股票现在都在咨询回归a股的路径，一些中国股票将来也会陆续回归。其他尚未上市的初创公司也在咨询如何拆分vie架构。而且，现在新三板政策很好，企业可以随时退出，基本上相当于四五轮融资。

刘小丹还表示，回报应该考虑清楚，他未来的核心业务和市场在哪里。不建议为了短期利益而返回。也许在企业掀起这波浪潮后，市场已经发生了变化。

回程有多热？

经纬投资的110多家以美元为基础的企业中，有40多家正在拆除其结构，准备返回中国。

经纬中国的创始合伙人张颖表示，在过去三个月里，新三板和互联网板块在a股中的受欢迎程度吸引了许多互联网公司的创始人，他们都是由行业的一线美元基金投资的。他们开始深入思考，大多数人已经开始回归a股:拆除结构。“这种趋势太可怕了。这些创始人的意识变化非常非常快。"

自成立以来，经纬投资了230多家企业，其中110多家为美元结构，但在过去几个月中，有40多家企业正在撤资，准备重返国内资本市场。在未来三到五年内，将会有一波经纬公司的浪潮，包括红杉资本(Sequoia)最优秀的移动互联网公司，它们将在a股上市。未来，a股市场的互联网公司数量将比现在增加10倍甚至30倍。

“这种趋势对投资机构也有很大影响，因为许多公司可能选择不投资美元，这可能会使我们无法投资。”张颖说，“我不知道这种情况能否吸引高质量的公司达到一个平衡点，然后引导资本市场平稳过渡，但中长期来看必然是一个良性的结果。”

最好的窗户在哪里？

刘小丹认为，资本驱动的国内牛市不会在两年内结束，而过去两年是一个好的窗口期。

刘小丹认为，资本驱动的国内牛市不会在两年内结束，因此，过去两年是一个好的窗口时期。明年年底后会发生什么取决于资金是否分配给可靠的企业。如果配置良好，牛市将继续；否则，泡沫会破裂。但整体取决于企业的特点，考虑到现状和未来。

哪里是返回中国更合适的地方？刘小丹表示，回归的路径有三条:新三板、沪深股市回归注册制，或者国内上市公司的合作与并购。其中，新三板没有利润门槛，但采用做市商制度可能导致交易量不足，新三板的收入规模尚未形成，更适合收入在1亿以下的企业。上海和深圳的股票市场正在经历改革，未来将更加灵活，与创业板和创业板展开竞争。

4返回的障碍是什么？

当一个企业回归a股时，需要进行结构拆分和股份制改造，这是非常麻烦的。

刘小丹认为，当企业回归a股时，拆分结构、改革股份制是非常麻烦的。在一些公司结构中，有五到六个平行的公司，上面有一个虚拟公司。这样的公司很麻烦。有必要将所有公司以股份结构串在一起，将平行公司转变为系列公司，最后形成一个公司作为上市主体。此外，vie的结构非常灵活，它的名字是vie，但是当您打开它时，每个家庭的情况是不同的。

框架转换周期至少需要两个月，然后审核至少需要两个月。目前，有很多公司在中国排队等待上市，稍有延迟就要到年底了。刘小丹建议，企业应该由两个轮子带动，在努力赢回新三板的同时，应该继续接触私募，为融资做准备。

刘小丹表示，中国目前对icp许可证有限制，但可以采取几种替代措施。例如，企业已经尝试过股东利润转让法和租赁协议法，但目前还没有可供借鉴的总体方案。

B08-b09版写/新京报记者刘侠林启龄