期债上行仍需积累动能

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在经历了前一时期的大幅下跌后，美国国债期货周一强劲反弹。尽管周二早盘市场继续反弹趋势，但国债价格在下午有所下跌，5年期主合同较前一交易日下跌0.16%，至96.750元。过去两天国债期货的反复报价也可能反映了当前市场的犹豫心态。经过3月份以来的大幅下跌后，期货债券的进一步下跌可能是有限的，但目前市场信心仍然不足。

自3月份以来，债券到期日大幅下降的主要原因是供求矛盾。在供应方面，3月和4月是定期发行利率债券的小高峰。此外，市场担心潜在供应压力增加，市场信心受到严重打击。需求方面，3月份整体货币市场利率保持高位，银行间市场7天回购加权平均利率基本在4%以上。然而，在经历了2014年的债券牛市之后，相应的债券收益率已经回到历史平均水平。3月份10年期国债收益率在3.4%至3.6%之间，配置优势较2014年大幅下降；此外，股市正在蓬勃发展，首次公开发行(ipo)创出新的回报率，维持在较高水平，这进一步降低了长期债务收益率的相对配置优势，而长期债务的需求因追逐利润而放弃债务投资而低迷。供应压力过大和配置需求不足相结合，导致未来债务自3月份以来大幅下降。

未来债券的反弹能否持续主要取决于两个方面:一方面，债券供给方的压力能否得到有效化解；另一方面，需求方债券及其目标中长期利率债券的配置优势能否得到重新展示。供应方压力的解决将主要取决于央行是否会采取相应的对冲措施。从基本面来看，最近发布的经济数据仍显示，经济增长不容乐观，通胀依然低迷。如果社会融资成本因地方债务供给增加而上升，我们不希望看到。因此，预计央行将采取一些措施缓解市场压力。

在需求方面，当前10年期国债收益率已升至3.70%，10年期CDB国债收益率已升至4.2%的阶段性高点。短期货币利率逐渐降低后，长期债务的配置优势将逐渐显现。自3月下旬以来，在央行公开市场操作的指导下，在央行通过补充贷款(slf)和补充贷款(mlf)向市场提供流动性的影响下，货币市场利率得到有效下调，银行间市场7天回购加权平均利率一周多来一直保持在3.5%以下。从周度的数据来看，自2013年以来，当银行间市场的7天回购利率，即货币市场的指数利率，长期高于4%时，资金将对债券市场形成一定的抑制，而大部分债券将承受；当7天回购利率低于4%，特别是低于3.5%时，基金将对债券市场形成一定的支撑。昨日，央行将7天期反向回购利率下调10个基点至3.55%，这是央行自3月以来第五次在公开市场下调反向回购利率，充分表明央行有意通过公开市场引导短期利率下调。未来，如果货币市场利率继续走低，收益率曲线变得陡峭，那么重现长期债务配置的优势将是有益的。

总的来说，安全边际在3月份急剧下降后有所改善，空时期的进一步急剧下降可能是有限的。然而，目前债券市场仍面临一些不确定因素，如地方债务扩张，其上行势头也不足。在央行出台相关政策之前，债券市场仍可能重复。