债市深度调整动力渐弱

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自4月中旬以来，美国国债期货整体呈现出动荡的上升趋势。尽管在上涨的过程中有明显的重复，但底部有初步的稳定迹象。其中，5年期国债期货从96.30元反弹至97元以上，10年期国债期货上涨约1元；就收益率而言，7年期和10年期政府债券的收益率也有超过10个基点的下降趋势，这正在形成一个短期高点。

从修正程度来看，可以认为国债期货基本偏离了经济基本面，与资本环境和货币政策环境的改善不一致。当前的反弹可以被视为对之前深度回调的修复。至于未来走势，可以预测，短期和中期国债期货市场有望稳定在底部，中长期将逐步回归基本面，回归上行轨道。

基本面的预期改善是本轮回调的一个重要因素，但目前这一因素已被证伪。在一系列经济触底政策的影响下，如“一带一路”计划、基础设施项目的批准、降息和RRR降息的出台以及房地产政策的放松等。市场预计将看到经济触底企稳并逐渐回升。

然而，从3月份的宏观经济和金融数据来看，这种预期很难成立。3月份，规模以上工业企业增加值同比增长5.6%，为2008年11月以来的最低水平，延续了此前的下降趋势。工业增长速度总体水平仍处于较低水平；3月份，固定资产投资同比增长13.5%，其中基础设施投资成为拉动投资的主要因素，但房地产投资依然低迷。1-3月，房地产投资累计增速仅为8.5%，而房地产销售面积同比下降9.2%，明显拖累投资；在消费方面，社会消费品零售总额同比增长10.2%，延续了此前的下降趋势。总体而言，当前经济基本面没有形成明显的稳定，未来经济下行风险仍然较大。

资金紧张也是此次回调的一个重要因素，但目前资金状况正在逐步改善，货币政策放松的预期依然强烈。与3月初相比，银行间质押式回购利率大幅下降。以7天为例，已从3月初的4.8%降至3%左右，接近2014年的低点；与ipo的影响相比，资本利率并没有受到ipo的很大影响，而且相对稳定，这也反映出当前的资本环境相对宽松。与此同时，在政策方面，央行仍保持宽松政策，未来降息和RRR降息的可能性仍相对较高。在公开市场操作中，央行连续五次下调反向回购利率，引导资本利率下调；一季度，央行继续进行3700亿元人民币的mlf净投资，并推出总额为3347亿元人民币的SLF，以便将基础货币投放市场。考虑到目前经济下行压力仍然比较大，3月份m2同比低于12%,社会融资总量也同比下降，而空时期央行进一步放松货币政策的力度也比较大。

债券互换和资金从债券向股权转移导致的利率债券供需失衡是引发深度回调的触发因素，短期内仍可能对债券市场产生负面影响，但中长期来看，随着需求的逐步恢复，供给压力将逐渐被消化，这种负面影响将逐渐减小。社保基金的投资范围已经扩展到地方债务，海外资金在债券市场的比重不断增加，随着股票市场风险的逐步积累，金融资金再次向债券市场转移，扩大了债券市场的需求。与此同时，目前高收益的利率债券对配置也有吸引力。从近期CDB等金融债券的竞价来看，中长期债券的竞价倍数略有回升。

总体而言，前期推动债券市场深度调整的因素正在逐渐被市场消化。未来，债券市场可能会继续从供给失衡中抽回，修复偏离基本面的情况，并逐渐震荡并见底。但在操作上，考虑到市场人气仍较低，技术面不强，底部没有企稳信号，投资者仍需谨慎操作。