民生证券：利率下行趋势没有结束

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国务院总理李克强2月25日主持召开国务院常务会议，决定进一步减免税费，支持小微企业发展和创业创新，部署加快重大水利工程建设，通过公共产品投资促进稳定增长和结构调整。民生证券解释说，经济下行趋势不会轻易缓解，即使是“宽金融”也需要“宽货币”的配合，利率下行趋势还没有结束。

(1)积极的财政政策开始发挥作用。会议强调，要采取措施降低税费，支持小微企业发展和创业创新，部署和加快重大水利工程建设，通过投资公共产品促进稳定增长和结构调整，同时减税和增加支出，使财政政策向积极方向转变。

②重大水利工程投资有助于稳定增长。在经济下行压力下，货币宽松的传导机制并不顺畅，积极的金融支持经济的效果优于货币宽松。积极财政模式是对重大水利工程的投资，中央预算资金、专项过桥贷款和社会资本参与是积极的财政来源，分别对应于中央财政支出模式、公共部门贷款模式和公私合作模式。

③然而，经济下滑的趋势不会轻易结束。首先，房地产和土地价格的下降趋势没有改变，地方融资平台剥离了政府融资功能。基础设施投资资金的来源问题以前没有得到很好的解决；第二，中央政府放弃了凯恩斯主义的强刺激政策，而稳定增长只是为了支撑底部，削弱了房地产投资的下行压力(很难完全对冲)，经济总需求也很难大幅反弹；第三，工业企业库存高，稳定增长不能带动经济总需求，难以带动企业补充库存和扩大产能。

④利率产品牛市有望持续。经济下滑的趋势不会轻易缓解。即使“广义金融”也需要“广义货币”，利率的下降趋势还没有结束。