增值76亿注资成商集团 黄茂如享“A股化”大餐

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扮演着a股和港股两大市场的黄茂如，再次扮演了一个精彩的角色:尚诚集团(报价600828，咨询)今天披露了其重大资产重组计划，并计划向控股股东茅野商业大厦发行股票，以获得其五家百货公司100%的股权。由于这五家公司目前间接隶属于香港上市公司茂业国际，此次收购实现了茅野部门部分资产的“a股”。从估值来看，这五家百货公司的价值为85.6亿元，其中增值部分为76亿元，但茂业国际的总市值不到90亿港元。由于a股市场和h股市场的估值差距巨大，通过此次交易，茅野部门的资产无疑将大幅增加。

资产“a股”的估值飙升

据尚诚集团和茂业国际披露，6月12日，茅野商厦、德茂和赫哲茂(共同作为卖方)与尚诚集团达成框架协议，拟由尚诚集团以每股7.37元的发行价向茅野商厦、德茂和赫哲茂发行约11.6亿股，并以85.6亿元的总价格收购其持有的和平茅野、深南茅野、东方时代茅野和珠海茂业股份。前四家百货店均为茅野商厦100%所有，华强北茅野最新股东情况是茅野商厦持股77%，德茂和赫哲茂分别持股16.43%和6.57%。茅野商业大厦是茂业国际的全资子公司。

根据交易计划中披露的数据，该交易对标的资产的增值率相当高。如茅野和平的净资产为4.6亿元，预计价值为35.8亿元，增加值率为67.8%；华强北茅野、深南茅野、东方时代茅野、珠海茅野的增值率也分别达到1065%、695%、1177%和651%，增值部分占总价85.6亿元中的76亿元以上。

从市盈率来看，2014年拟注入资产的相应市盈率在10.81倍至16.61倍之间，处于目前a股百货业的较低水平，相当于目前重庆百货业(报价600729，咨询)和Ewu招商的估值，但与茂业国际对港股的估值相比有较大提高。根据茂业国际最新市值约90亿港元(折合人民币71亿元)，其2014年净利润为人民币14.5亿元，相应的市盈率仅为5倍左右。

高增值率的另一个原因是这次注入的资产是“轻资产”，大部分是租赁的。根据交易计划数据，尚诚集团拟收购的五家百货商场的自有物业总建筑面积约为31500平方米，租赁面积约为132000平方米。回顾茂业国际2014年年报，目前经营41家店铺，总建筑面积154万平方米，其中自有物业占80.4%。相比之下，收购尚诚集团将实现茅野旗下主要非财产资产的a股证券化。将茂业国际90亿港元的市值与5家百货公司85.6亿元的估值相比较，可以说茂业国际这次拿出少量资产获得了巨大的估值溢价。

当然，从商业角度来看，注入尚诚集团的五家百货公司也包括茂业国际旗下的“主力店”，其中华强北和东门是茅野百货旗下的旗舰店。茅野商业大厦承诺2015年至2017年注入资产的实际净利润总额分别不低于6.61亿元、7.25亿元和7.92亿元。相比之下，尚诚集团2014年净利润为1.94亿元，资产的注入将大大提高尚诚集团的盈利能力。

跨桥收购完成了高管激励

进一步调查显示，尚诚集团此次拟收购的华强北茅野的股权刚刚在6月5日进行了调整，即茅野商厦分别将其16.43%和6.57%的股权转让给德茂和合正茂，转让价格分别为3.69亿元和1.47亿元。在收购尚诚集团的过程中，德茂和赫正茂分别以原价向公司出售了相应的股份，并通过“过桥”交易将其换成了尚诚集团的股份。

这应该是茅野部门专门为公司高管安排的变相股权激励。德茂和合正茂的股东主要是茅野部门及其上市公司的高级管理人员。如:钟持有何正茂50%的股权，王斌、各持有何正茂25%的股权，钟、王斌为集团董事，卢小娟现任茂业国际合同中心总经理。今年6月1日成立的德茂投资，应该是专门为此次交易设立的平台公司。公司14名股东均为茅野部门下属公司的中高层管理人员，其中高洪标、郑怡、王伟在尚诚集团工作。

此外，此次交易前茅野华强北股权的调整也与尚诚集团茅野部的股权结构有关。根据公开信息，茅野商业大厦目前持有尚诚集团68.06%的股份。收购完成后(不考虑尚诚集团其他融资行为导致的股权结构变化)，茅野商业大厦的持股比例将提高至85.44%，德茂的持股比例为2.89%，合正茂的持股比例为1.15%。这一安排也将有助于茅野部门远离90%股权的退市红线。

尽管顺应了“抢滩a股”的潮流，有了资产整合的概念，但在许多商业行业研究人员眼中，收购尚诚集团有一个不可回避的障碍，那就是横向竞争。此前，茅野部门避免横向竞争的常用说法是“区域经营”，但此次收购将导致尚诚集团与茅野商业大厦在同一地区的直接竞争，而之前的原因可能无法继续发挥作用。在该计划中，茅野百货承认，除此次重组中注入尚诚集团的五家公司外，华南地区很多公司都有百货零售业务，但也承诺未来将有潜在横向竞争的资产转移给第三方或整合到尚诚集团，特别承诺将山东地区与尚诚集团主营业务相同或相似的百货零售企业及相关资产转移给第三方或通过转移、吸收、合并等可行方式整合到尚诚集团。

回顾公开信息，茅野部目前拥有港股茂业国际、a股尚诚集团、茅野物流(报价00889，咨询)和商业城(报价600306，咨询)四家上市公司的控股权，除茅野物流外，其余均以零售为主。茅野物流已经收购了创世曼岛，并计划收购长实通信，显示出转型的迹象。从这个黄茂如的承诺来看，茅野物流未来将退出零售业务已成定局。关于银座股份(报价600858，咨询)和大尚股份(报价600694，咨询)的前标语牌，茅野物流可能正在寻找该地区零售资产的退路。