3年期债券是相对价值高地

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南京银行(报价601009，咨询)金融市场部

5月份债券市场最大的利好是低资本利率的不断创新。央行降息、定向发行部分地方债券以及4月份疲弱的经济数据都是锦上添花，这些因素共同推低了利率债务曲线。从目前的曲线来看，3年期和7年期品种是曲线中相对突出的部分。考虑到安全性，3年生品种是最佳选择。在经济好转之前，长期品种在短期内仍然安全，交易市场仍然可以持仓等待，但不建议继续向下追。

低利率支撑着债券市场

4月份，经济和金融数据没有明显改善。低需求导致经济内生动力不足。第二季度，经济开局不利，早期的稳定增长政策对提振经济的作用有限。展望未来，经济下行的主要压力仍来自制造业和房地产业的去产能和去库存化，传统的经济引擎已经完全放缓，但新的驱动力尚未形成规模，经济将在第二季度转型中处于“阵痛”，因此不能排除gdp增速降至7%以下的可能性。在经济大幅改善之前，债券市场仍然相对安全。

在第一季度的货币政策执行情况报告中，对稳定增长的强调显著增加，这也得到最近几次下调RRR利率和降息的证实。但是，从广义货币到广义信贷的传导并不顺畅，社会融资需求低，银行不愿意放贷的意愿重，导致实际进入实体的“合意”信贷资金非常有限，金融活水对经济的拉动作用没有充分发挥，这是政策效果不理想的重要原因。后续政策可能会继续努力刺激银行信贷供应，加强疏通和传导。

由于中央银行从广义资金到广义信贷的传导不顺畅，大量资金仍存在于金融体系中，导致货币市场基金利率偏低。这也是当前债券市场面临的最大优势。货币市场利率预计将保持在低位，直到渠道开通。然而，短期利率已降至历史低点，随后的下降受到空.的限制密切关注利率从短期向长期的向下传递。

长期债务仍然是安全的。套利策略可以是

在近期利率债券上涨后，不同时期不同品种的利率债券明显低于历史平均水平。曲线非常陡峭，一年期金融债券的收益率直线上升至2.5%，10年期和1年期的息差比历史平均水平高出38个基点，宽松基金对短期收益的支持大于长期收益。

从目前的曲线来看，3年期和7年期品种是曲线中相对突出的部分。考虑到安全性，3年期品种是目前的最佳选择，尤其是3年期非国有金融债券，在曲线均值恢复过程中收益最大，在当前利率债券曲线中相对价值较高。

在短期和中期品种迅速减少的同时，长期利率走势相当混乱，稳增长政策不断增强，市场担心中期经济的稳定。观察2008年危机后的超低利率时期，长期利率债券的收益率并没有因为资本价格较低而出现下降趋势，而是在经济稳定的预期下缓慢上升。在长期品种趋势中，基本面的影响大于基金。然而，这一轮稳定增长政策相对温和，其对经济的刺激作用不像上次那样立竿见影。在经济好转之前，长期品种在短期内仍然安全，交易市场仍然可以持仓等待，但不建议继续向下追。如果后续的短期利率传导到长期利率，它可以逐渐减少头寸并获利。

由于目前的资本成本已降至非常低的水平，空.债券和基金之间仍存在一定的套利3年期非CDB金融债券与r007之间的息差达到144个基点。在低利率是可持续的判断下，利差策略仍然有效。套利可以集中于非CDB金融债券在5年内的套利机会。此外，空 1年期和5年期“aa+信用债券+irs”套利组合套利达到150bp和210bp，因此建议关注irs与信用债券之间的套利机会。