润和软件10倍溢价豪购资产 联创智融应收款占营收99%

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一家年收入2.16亿元的公司应收账款为2.14亿元。为什么何润软件(报价300339，咨询)(300339.sz)想要收购的公司有这么多应收账款？

4月22日，暂停了近三个月的何润软件公司披露了其合并计划。公司拟通过发行股票和支付现金的方式，收购北京联创容止信息技术有限公司(以下简称联创容止)100%的股权，并筹集配套资金。该公司表示，重组后，其业务领域将覆盖整个金融信息化解决方案领域。

值得注意的是，联创容止2014年应收账款大幅增加，占总资产的近80%，为未来经营埋下了很多隐患。

以10倍溢价收购

根据何润软件的公告，公司计划发行股票并支付现金，以21.98亿元的总价格收购联创容止100%的股权。

根据中铜城出具的资产评估报告，容止联创100%股权的评估值为22.01亿元，比净资产账面价值1.98亿元高20.03亿元，增值率为1012.08%。容止联创的评估价值比账面价值增长较大，最终价格为21.98亿元。

对于这个超过10倍的溢价，何润软件在4月22日接受《21世纪经济报道》记者采访时表示:“联创容止是金融业信息化的整体解决方案提供商，尤其是在银行新一代系统再造领域。在中国处于领先地位，与公司自身的财务信息业务具有良好的协同作用；此外，本公司采用的价格是以证券资格为定价基础的专业评估机构评估的结果，公平合理，符合本公司及全体股东的利益。”

那么，这个溢价是如何超过10倍的呢？

数据显示，联创容止成立于2011年12月，注册资本为1116.6946万元，总资产为27059.34万元。

从2012年至2014年，联创容止的营业收入分别为4593.15万元、12739.74万元和21551.53万元，净利润分别为386.4万元、2738.63万元和8273.71万元。

基于这种收入和利润的增长率，联创容止的评估值可以获得10倍的溢价。

2014年8月12日，经成本法评估，容止联创2014年6月30日的所有者权益评估值为人民币1348.01万元，与账面价值相比为人民币1346.77万元，评估增值率为0.09%。

针对标的资产估值较高的风险，何润软件表示，已与联创容止控股股东宁波宏创和实际控制人周邦建签订利润补偿协议。

根据《利润补偿协议》，联创容止控股股东宁波宏创、实际控制人周邦建承诺目标公司2015年、2016年、2017年、2018年的净利润分别不低于1.3亿元和1.66亿元。评估期内实现净利润合计不低于7.1亿元

如承诺未兑现，宁波宏创将优先补偿本次交易中收购的上市公司股份，不足部分将以现金方式补偿。周邦建将对《利润补偿协议》项下宁波鸿创的全部赔偿责任承担连带保证责任。

“我关心的是如果宁波宏创当时不赔怎么办？何润软件有什么限制？”一位经纪研究员表达了他的担忧。毕竟，被金利科技(报价002464，咨询)收购的玉溪光电未能完成其最初的履约承诺，“交易对手未能及时履行股份补偿，公司只能提起法律诉讼。”

应收账款的隐患

对于成立不到三年半的联创容止来说，它的业绩增长迅速。2014年，收入达到2.16亿元，净利润也增加到8273.71万元。

然而，上述券商研究人员有不同意见。“类似于联创容止，一个以大客户为中心的商业模式，它更多的是关于争取资源，也就是说，你有什么资源从银行获得订单？显然，它可以在三年内从零业务中获得8000万英镑的净利润。没有深厚的资源，单靠技术优势很难实现，这就是为什么公司有这么多应收账款的原因。”

在他看来，联创容止在发展业务时采取了积极的销售策略。

根据何润软件披露的信息，截至2014年12月31日，联创容止应收账款净额为2.14亿元，占总资产的79.18%。应该知道，联创容止2014年的收入只有2.16亿元。

2013年，联创容止应收账款仅为5414.46万元，占总资产的57.46%。

“目标公司的应收账款数额较大，主要是由于业务增长较快，与一些信用可靠性较高的客户结算时间较长。”这是M&A计划中的一个解释。

2014年，联创容止前五位应收账款分别为:雅联(天津)信息技术有限公司(以下简称雅联天津)8800万元、民生银行7472.08万元(报价600016，咨询)、凉山商业银行1025.69万元、丽通754.3万元、济南普源信息技术有限公司676.5万元

何润软件在回复《21世纪经济报道》记者的采访邮件中解释说:“联创容止的应收账款大部分在一年以内，应收账款主要是针对资信较高的银行，符合联创容止的业务模式和结算模式。”

《21世纪经济报道》记者注意到，安联天津是联创容止五大应收账款中的第一位，也是联创容止2014年的最大客户。

根据上述收购计划，联创容止于2014年从安联天津实现收入人民币7521.37万元，占销售收入的34.85%。

这就是为什么联创容止的净利润在2013年和2014年增长如此之多，但经营活动产生的净现金流却是负的，分别为-2273.58万元和-4468.66万元，而且几乎没有现金销售产品。

一个有趣的信息显示，民生银行是安联天津的间接控股股东。

2013年和2014年，联创容止向民生银行实现收入7789.47万元和4554.53万元，分别占销售收入的61.14%和21.10%。算上亚联天津7521.37万元的收入，意味着联创容止更加依赖民生银行的订单。

北京一位投资银行家在接受《21世纪经济报道》(21世纪经济报道)采访时表示，这样一家客户单一、客户依赖性大、风险明显的公司“很难单独上市，因此向上市公司出售是最佳选择。”对于如此大量的应收账款，集中在一个单一的客户，不排除它已经采取了激进的销售措施，也将增加坏账的风险。”

根据上述收购计划，民生银行2014年应收账款账龄小于2年。

何润软件解释说:“2014年，公司的新客户安联天津是承包商银行it系统建设的战略合作伙伴，该项目直到2014年底才统一结算年度工作量。在此基础上，双方于2014年12月底开始协商业务合同并开始支付流程，因此截至2014年底没有支付；民生银行的项目合同是在2014年下半年签订的，因此截至2014年底付款较少。扣除上述两个客户项目的影响后，其他项目的应收账款周转率与同行业上市公司的平均水平相差不大。”

值得注意的是，联创容止的应收账款周转率从2013年12月31日的4.34下降至2014年12月31日的1.52。此外，民生银行2013年应收账款达到3651.43万元，这显然不能用2014年付款的较少说明来确定。

应收账款的大幅增加导致坏账准备比例上升，2013年为5.01%，2014年为5.71%。这种风险显而易见。

宁波宏创、周邦建承诺，容止联创截至2018年12月31日经审计的应收账款余额在2019年应收回不低于70%。如果上述应收账款回收指标未完成，宁波宏创将以现金方式向目标公司补偿差额，并于2020年1月15日前一次性付清。

“这意味着巨额应收账款将成为容止联创的常态。一旦收购完成，这种风险将转嫁给上市公司。”上述投资银行家表示。

4月23日，何润软件迎来了复牌后的第二个涨停，或许没人关心应收账款的隐性风险。