佳兆业能否渡过难关

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凯撒集团的债券违约不仅与中国房地产企业的融资渠道有关，还与资本市场的制度建设和投资理念有关。反思债券违约案例，需要深刻理解当前经济环境的复杂性和特殊性，构建统一、开放、竞争的市场体系，最终促进市场在资源配置中发挥决定性作用

上周，在港上市的内地房地产公司凯撒集团的债券违约成为市场焦点。

自2014年11月底以来，这一事件继续发酵。凯撒集团在深圳的许多未售房产被深圳市规划和国土资源委员会锁定，凯撒前董事长郭英成于2014年12月10日辞职，引发融资违约条款，引发债务危机。

据机构统计，目前至少有11家金融机构与凯撒有业务往来，总资本规模约140亿元，其中近一半是信托融资，金额约70亿元，涉及5家信托公司，部分信托即将到期。

从房市锁定到债务违约的爆发，凯撒的股价开始大幅下跌。从2014年12月1日到2015年1月7日，凯撒的股价在14个交易日内下跌了47%，市值几乎蒸发了一半。

对于凯撒集团的债券违约事件，我们应该“超越问题”，从房地产业、金融业和资本市场的角度寻找事物发展的规律，理性、客观地看待这一事件。

从产业发展的角度来看，目前中国房地产业正进入全面市场化阶段。未来，行业将更加透明和规范，中小房地产开发商也将面临洗牌。虽然凯撒集团已经发展成为一家拥有数百亿资产的上市公司，但它仍然严重依赖于经济环境、土地市场和资本市场，否则上市公司在这样大的环境下也很脆弱。

自2014年以来，内地房地产企业开始更多地依赖海外融资，而非国内融资。中原地产的一份报告显示，2014年前10个月，该行业前10大房企共融资1111.5亿元，相当于2013年融资总额的85%，其中海外融资达到740.14亿元，占融资总额的66.6%，而国内融资仅占33.4%。

从金融业的角度来看，在房地产行业信贷政策收紧的背景下，大型房地产开发商的银行融资受到限制，转向信托公司融资。根据凯撒的情况，集团的信托融资占50%以上，这也是我国房地产企业“曲线融资”的具体表现。然而，对于房地产企业来说，许多旧城改造项目的开发周期都在5年以上，远远超过了信托产品的周期，这使得企业承受着巨大的财务压力。只有保证稳定的业务和正常的支付，才能实现及时支付。在紧急情况下，各种收入或现金流都会中断，从而形成“多米诺骨牌”效应。

从资本市场的角度来看，凯撒在港交所的表现并不好。目前，其股价跌至1.5港元以下，远低于每股3.5港元以上的净资产。然而，在a股房地产上市公司，股价基本上不低于每股净资产。造成这种情况的原因与两地不同的资本市场环境和投资者的观念密切相关。一方面，对于凯撒这样的公司来说，港交所的外国投资者很难了解国内的房地产调控政策和突发事件，也很难判断它们的真实价值；另一方面，对于采用注册制度的HKEx来说，不是高度市场化或受政策影响很大的公司的估值相对较低。

凯撒能否渡过难关还有待观察。反思债券违约案例，需要深刻理解当前经济环境的复杂性和特殊性，构建统一、开放、竞争的市场体系，最终促进市场在资源配置中发挥决定性作用。