两融已现爆仓 “杠杆牛”且慢行

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去杠杆化引发的多米诺效应仍在发酵。

“我们销售部有20%的两个客户需要补足资金，并把保证率保持在130%以下。”在6月26日收盘后，业内人士传出消息称，少数金融家已经开仓。

当天，“股市崩盘”重现，上证综指暴跌7.4%，深证综指暴跌8.24%，创业板下跌近9%。两市逾2000只股票下跌，沪深300期货指数和沪深500期货指数全线下跌，这在历史上是罕见的。可以说，“六大魔咒”被演绎到了极致。

事实上，仅在过去两周，上证综指就被空连续推高，下跌了近1000点。沪深300期货指数主合约的相应跌幅接近1200点，跌幅和速度远高于市场预期。连续暴跌导致许多投资者大幅抽回利润，甚至遭受严重损失，并引发了一些杠杆基金自愿或被迫平仓引发的“杀得更多，杀得更多”的抢购风潮，更不用说有多少看涨期货指数的人被击倒了。

《中国证券报》记者从业内了解到，随着这轮"杠杆牛"的迅速宰杀，1:5的杠杆基金明显被挤出。上周的两大银线威胁到1:4-1:2.5的杠杆基金，而大部分杠杆比率约为1: 1的杠杆基金仍处于警戒线，两大融资业务的整体健康和风险可控。

那么，这种“杠杆杀戮”会终结牛市吗？大多数分析师不同意。在许多业内人士看来，牛市的基调并没有根本改变，最近杠杆基金的收紧将有助于当前市场从“快牛”调整到“慢牛”。然而，降低利率和降低超出预期的标准将提高市场预期，并有望抑制恐慌性抛售。短期而言，主要调整可能即将结束，冲击将是未来的基调。

融资客户在恐慌中逃离

“害怕市场！今天，我听说融资融券的真实情况第一次在销售部出现。”面对6月26日的“股市崩盘”，有人在新浪微博上这么说。这份声明证实了一家经纪公司的内部人士的说法，即“业内少数金融家已经大幅抛售他们的头寸。”

盘面上，上证综指在6月15日至19日的一周内下跌13.32%，上证综指在6月25日a股市场大幅跳水后下跌3.46%，a股市场在6月26日再次出现单边暴跌，上证综指连续突破4400点、4300点和4200点，最终收盘下跌7.4%，至4192.87点，日跌幅为8这两个城市的2000多只股票下跌，而红色市场的股票不到60只，这在历史上是非常罕见的。

如果我们从6月12日创下的过去7年新高5178.19点开始，上证综指仅在9个交易日内就下跌了近1000点，累计跌幅高达19%。连续两周的下跌是自实施价格限制以来的最大跌幅。

杠杆牛市的调整力度明显超出市场预期，市场下跌导致的平仓风险从场外融资扩散到两项融资业务，一些高杠杆、高仓位的金融家已经处于平仓的临界点。

“最近的暴跌大大加快了去杠杆化进程，这不仅大大减少了受资助股票的数量，还严重影响了正常的保证金融资和证券借贷的数量。”方正中期期货研究员彭博社告诉《中国证券报》记者，“我身边的几个朋友在5月份已经100%杠杆化，也就是100万元，融资80-90万元的股票。在这次暴跌之后，它们上周基本上被清理干净了。净亏损20-30万元还是比较好的。”

在“6·26”市场之后，更多的金融家抱怨道:“6月2日，最后用钱开的融资账户，头寸都被买入到兴业银行(报价601166，咨询)，今天融资的杠杆率变成了180%。我不知道我能不能忍住，等着黎明明！”

销售部的一些人说:“当市场上涨时，有很多顾客，他们整天都很忙。当市场下跌时，他们整天都很忙，因为有许多融资失败和清算。”据报道，许多客户经理在26日下午通知保证率低于130%的客户补充保证金。

上证综指持续下跌，加速了金融家的恐慌性抛售。沪深股市的金融余额连续四天下降。截至6月25日，两市融资余额较历史最高水平22730.35亿元下降848.13亿元，至21882.22亿元，其中融资余额下降847.92亿元，至21818.43亿元，卖空余额上升至63.79亿元。

随着两家公司之间头寸的激增，那些认为自己的风险可控的经纪商不能坐视不管。最近，一份发给证券营业部总经理的通知开始在业内传播。公告称:“近期市场波动较大，部分客户在融资融券业务中平仓130%以下。如果后期市场扩大，波动在130%以下的客户将大量出现。”为了防止极端情况的发生，该经纪公司要求袖手旁观各业务部门做好风险管理和控制工作。

然而，记者从业内了解到，目前，由于个股下跌，融资中存在较强等风险事件的情况并不普遍，经纪业务部门追加融资保证金的情况也较少，因此融资整合的风险总体可控。

杠杆减少效应出现了

本轮牛市也被称为“杠杆牛市”。市场普遍认为，前期大量场外融资、市场融资和证券借贷形成的高杠杆已成为前期牛市的最大推动力，近期市场低迷被视为去杠杆化过程。

“在上证综指触及5200点之后，短期资金短缺已经让市场尖叫起来。监管机构对场外融资的严格调查引发了多米诺骨牌效应。首先，一些机构开始主动降低杠杆率，然后一些筹资者触及清算线。在被拉平后，资金的撤出加速了股指的下跌，并进一步触及了其他筹资者的风险底线。这种恐慌引起了整个股市的蔓延，最终导致非金融家的止损单蜂拥而出，最终导致一些业内人士告诉记者。

客观地说，自去年7月下旬以来，上证综指在不到11个月的时间里上涨了近150%，因此这一回调也被视为市场前期快速上涨的自然调整。

迄今为止，6月下旬的暴跌已经彻底扭转了5月以来的上涨趋势。目前，市场最关心的问题之一是，去杠杆化的过程是什么？市场普遍认为，受冲击后，四倍以上的场外配置杠杆已经基本清理完毕，上周的调整已经威胁到1:3左右的杠杆，而两家公司的低杠杆资金并没有明显下降。

“安全垫的高杠杆率不够厚，我们周围销售部门的1:3和1:2.5保护伞信托激进仓库没有钱来弥补利润。”一些内部人士说。

据国际交通银行董事总经理兼首席策略师洪灏称，上证综指从5178点的高点跌至6月23日的4264点的盘中低点，累计跌幅约为17.65%。对于非外汇基金配置而言，3倍杠杆率的强劲平线一般为82.5%，与1倍的净值相差仅17.5%。

一般来说，3倍杠杆是一个分界线，3倍以上(含)是场外融资市场，不到3倍是券商和银行的融资市场。考虑到上证综指近两周累计下跌约19%，这也意味着3倍以下的杠杆基金确实面临做空风险。

在这次暴跌之后，场外和场内基金都采取了降低杠杆率的措施。根据CICC的最新调查，中国南方一家稳定的筹资公司的筹资存量余额为1200亿元，大多数产品的杠杆率为1:2-1:2.5，单只证券的集中度为30%，警戒线/清算线为0.95/0.9。如果触及警告线/收盘线且未增加保证金，则在t+1日将被迫减少至一半位置和一个水平。一些筹资公司还实施了更严格的警戒线，并在t+0天内强制清算。

CICC对各证券公司的最新抽样调查也显示，样本中大型证券公司信用账户的担保率超过145%(当达到130%时，需要追加保证金，如果不追加保证金，t+1或t+2将强制清算)。

“总的来说，市场最近几天一直在波动，一些投资者已经在过去两周内补仓一次。今日(六月二十六日)市场已令部分集资公司的集资帐户触及警戒线/收市线。”CICC表示，对于经纪业务而言，在客户不作为的前提下，两个市场的持续跌停将导致经纪公司大规模整合的可能性。6月26日的单日跌幅并没有导致系统性的强制清算和对证券公司资产负债表的实质性损害。

在26日的新闻发布会上，中国证监会发言人张笑君表示，为实现反周期市场监管，保持市场稳定运行，中国证监会将继续依法履行监管职能，遏制违反实名制的场外集资活动，坚决打击市场违规行为。

慢牛仍然值得期待

最近，由于头寸破裂，投资者的热情迅速降温。在激烈的“杠杆杀戮”之后，牛市会消亡吗？成为许多人心中的一个不安的疑问。

“如果下跌导致大规模杠杆率的大幅调整，牛市很有可能会消亡。市场的无情趋势将适得其反。如果你想控制疯牛病，结果是熊来了。”一些投资者表示悲观。

然而，大多数业内人士显然对牛市持乐观态度。许多券商分析师认为，近期市场是牛市的正常调整，并且随着调整的完成，冲击也会减弱。RRR央行上周末宣布的降息政策无疑将有助于增强市场信心，中长期的缓牛仍值得期待。

“目前，整体回撤的性质仍是牛市中的正常回撤，而且即将结束。”方正证券(Quote 601901，Consulting)认为，本轮牛市的核心逻辑是“系统性风险降低”+“流动性宽松”，这两个背景目前没有改变。

华泰证券宏观研究小组(报价601688，咨询)明确指出，这种意外的宽松政策将有助于拯救市场。目前，它正处于从疯牛到慢牛的调整之中。这一调整主要是由杠杆基金收紧造成的。然而，中期缓牛的基础并没有改变:一是通缩持续，货币政策稳定宽松，市场整体流动性充足；第二，在各项改革不断推进的过程中，随着新主题的不断推出，风险偏好将持续走高；第三，利率自由化导致的存款迁移过程仍在继续。

“牛市将会调整，而不是回到熊市，市场将变得更加理性。”国泰君安(报价601211，咨询)证券宏观研究集团表示，货币政策的方向没有改变，流动性不会出现收紧的趋势；监管当局鼓励发展直接融资和多层次资本市场的方向没有改变。资金配置的控制是为了控制风险和规范发展，而不是抑制；以市场为导向的改革方向保持不变，一些领域的改革一直存在争议。改革已经从计划的准备阶段进入了艰苦和深水阶段，市场将检验改革的诚意。

“不要认为牛市会因为持续下跌而结束，也不要认为市场会以暴涨的形式迅速结束牛市的第二阶段。由于牛市的基调没有根本改变，短期的快速和大幅度调整可能即将完成，震荡将是未来的主要基调。”民生证券表示，从融资余额的变化趋势来看，在牛市中降低杠杆率的过程可能会继续。在增量资金的血液供应不足和持续的库存供应速度的情况下，市场在短期内没有足够的动力在盘踞后继续起飞。

沈万红源证券还指出，目前，由于投资者信心受到严重打击，特别是大量杠杆交易者和新投资者刚刚入市，面对动荡的调整，他们承受着巨大的心理压力和情绪影响，在操作中容易随波逐流，加剧市场的非理性波动。