企业债风险初现 刚性兑付待突破

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《时代周刊》记者刘伟法来自北京

4月下旬，保定天威集团宣布无法支付2011年第二批中期票据8550万元的利息，成为中国第一家在国内债券市场违约的国有企业。这是继“11超日债”违约、湘鄂债务本金违约和凯撒集团债务违约之后的又一典型违约案例。

由于公司债券的连续违约，市场期待打破债券的刚性支付，实现真正的市场化。然而，公司债券的市场化不是一蹴而就的。

四年内14次违约

在此次天威债务违约之前，去年3月，*st朝日宣布3月7日应付利息8980万元，编号为“11朝日债务”，无法全额支付，成为中国首例企业债务违约。然而，债券违约并没有真正打破刚性赎回。2014年底，超日债券投资者实现了本金和利息的全额支付。

然而，继超级日债务违约之后，其他企业债务违约风暴仍在继续。今年4月7日，中科王云还宣布，2015年4月7日到期的“圣湘鄂债务”因资金缺口约2.406亿元而无法偿还，构成重大违约，也是中国民营企业债券首次违约。

目前，凯撒仍处于违约的两难境地，因为它无法支付两笔债券500万美元的利息，成为中国第一家拖欠债券的房地产企业。

据统计，2014年中国共发行企业债券583只，发行规模8461.98亿元，同比增长35.5%。事实上，今年公司债券的发行规模已经缩小，一季度公司债券的发行规模还不到1000亿元，低于去年同期。此外，据《泰晤士报》记者不完全统计，2011年至2014年，因各种原因导致公司债券违约或接近违约的案例只有11起，即使是今年，也只有14起，而且数量并不突出。

公司债券正在放缓

公司债券发行规模的收缩与国家政策的变化密切相关。自去年10月以来，国务院第43号文件限制了地方债务的管理，这减缓了公司债券的发行。

今年2月17日，国家发展和改革委员会发布了《关于进一步完善和规范公司债券发行的若干意见》，再次规范了公司债券的发行和偿还来源，要求企业发行公司债券不得增加政府债务。此外，企业与政府签订的bt(建设-转让)协议的收入以及政府指定红线图上土地未来转让收入的返还不能作为债务偿还的来源。

“地方政府不断推进债务改革，国家发展和改革委员会不断收紧城市投资债券的发行门槛，因此公司债券的发行规模有所缩减。”中信建设投资(CITIC Construction Investment)的一位分析师向《泰晤士报》记者解释道:“事实上，企业债券的主要发行者往往是一些大型央企和地方平台公司——城市投资公司。大型中央企业在银行间债券市场发行债券，上市公司在交易所债券市场发行债券。发行公司债券很容易，城市投资公司发行债券的唯一途径是由国家发展和改革委员会管理的公司债券。”

值得注意的是，国家发展和改革委员会近日表示，将不再具体审查公司债券申请材料，而是参照中国政府证券登记结算有限责任公司出具的技术评估意见，决定是否批准发行债券。

NDRC将公司债券的初审工作移交给中国债券，旨在进一步规范公司债券。

向市场化迈进

公司债券在中国的发展始于1984年，但长期以来一直保持着债券的刚性赎回。即使发行人因经营困难而无力支付，最终也会通过债券承销商等非市场手段支付本金和利息。零违约意味着债券成为无风险资产。

然而，随着中国经济增长的放缓，许多企业面临着利润减少甚至亏损的困境，这进一步增加了他们的债务偿还压力。市场预计未来会有更多的企业信用债券违约。

尤其是近年来，市场期待打破债券市场。

中国证券的一份研究报告也指出，目前，公司债券违约对市场的影响还不是很明显，因为其投资者在违约前就已经预料到了。然而，大多数投资者始终认为，国有企业和大银行承销的债券不可能违约，因此此类违约事件的发生无疑将对投资者起到很好的教育作用。

虽然打破刚性赎回有利于债券市场回归市场化，但无风险利率会降低，信用风险会重新定价，真正实现债券市场的市场化还有很长的路要走，因为中国还没有形成违约债务处理机制；此外，允许公司债务违约不可避免地会带来一系列道德风险和利益相关者之间的冲突，因此也是公司债券发行具有完全法律约束的必要前提。