自主发行成私募“万能神器”

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私募行业的生态正在发生变化。自2014年2月7日实施私募登记制度以来，一种新型的自发行私募产品应运而生。2014年3月，私募巨头邱国根旗下的重阳投资(chongyang investment)抢走了重阳a股α对冲基金，这是中国首家自主发行的产品。这种产品由私人投资者自己管理。尽管它诞生才一年多，但它的规模已悄然飙升至近1万亿元，其业绩也“主导”了各种投资策略。

无意识地，自我发行的私募正悄然改变着行业格局。过去，私募所依赖的渠道有生前信托、公开发行专用账户、证券公司资产管理等。-被独立发行挤压。

“规模稍大一些、有实力和声誉的私人投资者选择了独立发行产品。”私募股权消息人士称。相比之下，独立发行更加灵活，几乎没有投资限制，可以根据客户偏好和经理人的投资风格进行个性化的风险控制和投资。“私募终于回到了最初的源头，回到了以契约精神为中心的时代。”

然而，一些研究人员和渠道人士认为，自营产品可能是一把“双刃剑”。如果没有投资限制的优势，他们在实力不足的私募中很容易变成风险。在牛市中，这种“弹性带来更好的表现”的幻觉被强化了，未来可能会有系统性风险。据报道，许多机构客户、银行等分销渠道并不认可，部分机构客户仍指定通过渠道分销产品，仍在等待独立分销。

数万亿的性能规模是“主导的”

所谓自我发行，即私募基金经理在基金行业协会注册后，可以作为基金经理自己发行产品。例如，战略性私募股票可以在注册后获得一个“身份证号码”，然后开立一个证券账户。此前，投资者必须通过信托、公开发行特别账户、证券公司的资产管理等方式获得保证。，并通过保管和监督的途径。在渠道产品下，私募不能成为正当的基金经理，只能以投资顾问的方式“被他人赞助”。

《基金法》修订后，私募被纳入监管范围，实行登记备案制度，使其不再被视为非法集资。根据基金行业协会的数据，仅在过去一年，就有16家基金经理独立发行了超过50亿元人民币的产品。规模在20-50亿元之间的有23家公司，规模在10-20亿元之间的有22家公司，规模在1亿-10亿元之间的有100家公司，这意味着自营产品的规模已经达到1500-2600亿元。

据记者称，这仍然是一个保守的估计。"基金行业协会的数据应该在2014年底."一位业内人士透露。记者了解到，经纪类pb业务(主经纪业务)可以为私募提供基础服务，包括托管业务下的基金安全、投资结算、净值核算和投资监管服务，以及渠道提供的股份登记、系统和估值核算等服务。它还可以提供交易、投资和研究以及集成等服务。因此，大量个体户发行的私有产品都与经纪人合作。私人投资者认为，经纪人高度市场化、专业化和高效化，因此他们的服务更好，对新品种和个性化需求的反应也比其他渠道快得多。

据了解，目前，国鑫证券(报价002736，咨询)平台拥有约1700亿元的自营私募股权产品，国泰君安约1000亿元，招商局证券(报价600999，咨询)托管约3000亿元的自营私募股权产品。后者是目前中国最大的私募股权独立发行平台，占据约20%至30%的市场份额，这意味着

如果规模增长不惊人，那么性能数据就值得关注。根据今年前四个月的业绩数据，自营产品“主导”了私募。

首先，看看股票的战略性私募。根据私募网络的数据，前四个月142个私募发行产品的平均回报率达到43.9%。采用同样的策略，公开发行特殊账户产品的收益为43.01%，而经纪资产管理的平均收益仅为37.36%。表现最差的是目前主流的信托产品，前四个月的平均收入为36.68%。

在事件驱动策略中，自发行私募产品的表现也遥遥领先，今年前四个月的平均收入为69.73%，远远超过信托类35.73%，公开发行类29.24%，经纪类资产管理类28.78%。

在债券策略下，首四个月自发行私募产品的平均回报率达到8.28%，而公开发行特别账户、信托和经纪资产管理策略相同的产品的平均回报率分别只有4.19%、4.13%和2.52%。

在市场中性策略下，首四个月自发行私募产品的平均回报率为13.62%，采用相同策略的信托、公开发行特别账户和经纪资产管理私募的平均表现分别为9.68%、10.17%和11.68%。

在期货管理策略下，首四个月自营私募股权产品的平均收益率为10.10%，略低于期货特别账户的13.01%，但优于相同策略下信托产品的5.97%和公开发行特别账户的4.96%。

70%的私募选择独立发行

自营产品已成为私募行业不可忽视的新生力量。招商证券资产托管部总经理秦湘在公开讲话中表示，整个行业7000多家私募股权基金中，约有70%选择了独立发行。私募也无一例外地称赞独立发行，称赞其为“万能神器”，完全可以使渠道产品在灵活性上“ko”。

“神器”的“万能”首先体现在产品设计上，包括投资范围、投资比例、结构设计等。

规模在100亿元以上的私募债券和规模在20亿元以上的自营产品，说明在固定收益市场上，新品种层出不穷，渠道产品免除责任，所以经常使用合同词语，没有明确规定的不允许投票。以收入凭证为例，该产品实际上是经纪公司发行的债券产品，收益率一般在5%-7%之间，主要在1-3个月内。2014年下半年，收入凭证显示出爆炸式增长，但私募揭示出很难投资像这种新品种的渠道产品。“渠道组织不投票就不能投票，沟通需要很多时间，但可能无法沟通。”他表示:“对于基金经理来说，一个新品种不能参与进来，太让人不舒服了。”

对此，私募对市场中性策略也有着深刻的理解。上海一家老牌私募公司已经拥有规模超过100亿元的阳光私募产品(通过信托计划发行的私募产品)，但自去年以来，其自主发行的产品已超过50亿元，主要是市场中性的战略产品。据公司负责人介绍，虽然公司非常重视信托渠道，但信托渠道不适合开发市场中性的战略产品。

“2015年，私募进入了对冲的第一年。随着4月份沪深500和上证50股指期货的推出，基本上私募产品需要增加对冲策略。”私人股本消息人士称。然而，对于新的套期保值品种，渠道机构的风险控制和估值准备将无法尽快适应私募。“对于私募而言，对冲策略意味着业绩，而业绩是我们的全部，但对于渠道而言，这只是他们业务的一小部分。”

在投资比例方面，独立发行的产品也很灵活。据报道，信托渠道在风险控制方面采取“一刀切”的方法。通常，单只股票持有的头寸比例不应超过30%。另一位券商托管人表示，已经有许多自营产品是“单程票”。“基金经理的风格不同。对于一些擅长捕捉牛市行情的基金经理来说，对个股的限制过于严格和不当，但对于渠道来说，所有基金经理都是一样的。”

独立配送的灵活性也体现在运营效率上。上海李涛资产管理公司董事长肖辉透露，独立发行的产品资金配置更快。“当套利机会长期存在时，有必要在证券市场和期货市场之间分配资金。如果你走信托渠道，往往需要一天时间，因为渠道中有很多产品，所以很容易错过套利机会。自制产品只需一个小时。”

除了多功能产品设计，业内人士透露，独立分销在成本方面也很有吸引力。"仍然有一半的折扣。"另一位经纪公司资产托管部的人介绍说。据悉，目前，在经纪公司外包托管等服务时，核心客户的成本约为千分之二。以前，使用该渠道的费用为3/1000至5/1000，总费用约为5/1000至7/1000，外加2/1000的托管费。在这方面，一位受托人透露，经纪人降价是私募业务的主要竞争压力之一。

自营pk渠道产品

也许是成就的召唤，也许是无所不能的定制，顾客的认可度越来越强。据招商证券消息人士透露，仅4月份，在其平台上独立发行的私募产品规模就增加了1000亿元，超过了去年的总和。7年后的5月22日，上证综指再次攀升至4657点的高点，牛市全面展开，给独立发行的产品火上浇油。据悉，近期的民营企业家，如前“一姐”公开发行人王如元、新华基金投资总监王卫东、嘉实第五届金牛奖得主刘天俊等，都采用了产品自主分销的形式。

私人投资者认为，未来成为私募产品的主流形式是大势所趋。上述债券私人投资者郑重声明，独立发行的盛行实际上是私募本质的“回归源头”。

因为它以前没有受到基金法的规范，它没有法律地位，所以它必须依靠渠道的“外衣”。"但法律责任应该由私募本身承担."该人士表示，“渠道型产品实际上是更复杂的法律关系，这也增加了运营成本。现在他们已经标准化了，他们应该脱下这件外套，回归简单。”

NPC财经委员会主任孙蕾所著《法治经济——市场经济法治之路》一书中，对基金法的修改进行了回顾，指出立法是以基金合同为重点的原则，并制定了否定式清单。只要满足一定的条件，不违反非公开发行制度和合格投资者制度，基金合同可以由各方独立约定。这种自律管理的监管理念给私募股权基金在空.带来了巨大的发展

私人投资者认为，所谓的“无所不能”的独立发行实际上是基于合同的契约精神。“私募并非公开募集的产品，所有的运营基础都是基于合同产生的信任。由于他们是合格的投资者，客户应该能够识别风险。独立发行也是海外对冲基金的主流形式，现在是中国私募股权行业自我定位的时候了。”

"可以说，渠道产品的生命现在正进入倒计时."老北京私募和何炬投资的总经理李泽刚说。

北京一家大型私募公司通报称，虽然自主发行产品已成为主流私募产品是不争的事实，但渠道产品不会消亡。一方面，一些刚刚起步的小型私募，信誉和实力都不够，需要从渠道的权威性、销售能力和操作系统入手。自营产品虽然灵活，但对私募力量也有很高的要求，需要配置自己的资源，如与客户沟通、风险控制体系建设、人员培训等。，这些都是成本。此外，由于法律责任由私募承担，它们需要严格的投资。

另一方面，随着渠道竞争的日益激烈，最近渠道费已经降低了很多，有些渠道费几乎和独立发行的一样。

格商金融研究中心研究员张炎表示，投资者不应该对独立发行产品过于乐观。虽然这种产品具有很高的灵活性，但它也是一把“双刃剑”:在独立发行的情况下，投资限制被解除，风险控制也由私募来控制。一些投资能力定位不清、风险控制力度弱的私募，风险较高。“由于投资限制的放开，牛市可能会有更好的表现，但在熊市可能未必如此。”

张炎认为，经过这一轮的火爆，自产产品将被洗牌。“虽然经纪系统更加成熟和灵活，但也有不完善之处。如果渠道机构的支持服务质量能够保持下去，空仍将面临信托等渠道的竞争。”

记者了解到，目前自营产品的销售渠道仅在券商和第三方销售机构，在最强大的分销渠道——银行中认可度不高。一位银行渠道人士告诉我，由于风险控制中自营产品的个性化，以及银行渠道过去是以佣金的方式销售渠道产品，风险控制的压力较小，所以接受自营产品需要时间。“如果一家银行想以佣金为基础销售你的产品，它必须高度信任基金经理。自发行产品的全套尽职调查非常高。这不仅证明私募有投资的能力，也确保内部治理和股东背景符合要求。”据悉，目前只有部分固定收入的自营产品进入银行代销渠道。

肖辉表示，一些机构客户也将指定使用该渠道分销产品，因为他们仍在等待看到产品独立分销。